有色金属2018年下半年策略报告——经济环境堪忧，有色金属仍需韬光养晦

铝

主要观点：

中短期来看，海外铝土矿加速产出，中国氧化铝产能过剩逐步加剧。预焙阳极市场趋于过剩，电解铝成本重心逐步下移。同时需求走弱，去库存力度不大，铝价基本面面临成本塌陷和供需向下的压制。我们在三季度上半场对沪铝看法偏谨慎，认为铝价上涨的空间有限，可能面临着重新累库存的压制。14500-15500元/吨可能处于较高区域。中长期来看，氧化铝与电解铝成本大幅下行概率偏低，取暖季限产是大概率事件，海外电解铝紧平衡，铝价下行压缩产出后，库存会二次去化，四季度前后铝价或重新走强。基于此，我们判断铝价后期走势会先抑后扬。

2018年下半年市场逻辑及展望：

目前，原料端表现弱势，电解铝成本缓慢下移。从我们所分析的情况看，氧化铝供应过剩，产业未出现减产现象，价格仍有下跌空间，如果考虑进口铝土矿和氧化铝前期囤货因素，原料端弱势格局短期难以改变。铝杆市场走弱，型材市场尚可，电解铝消费整体偏弱。短期来看，国内铝供需偏弱，形成成本塌陷与供需向下的双重驱动，沪铝依然有下跌空间。风险在于自备电改革。

随着原料和电解铝双向下跌，第二阶段会逐步导致电解铝和氧化铝供应收缩，市场寻求新的平衡。原料市场，氧化铝和阳极等辅料预计将率先检修减产，但过程可能相对曲折。市场会在反复震荡中寻求新的平衡，难以有大的表现。

第三阶段，市场会在反复挤压产业利润中寻找新的刺激点。或是提前炒作新的旺季需求，或是政策面的利好，或是海外市场新的变数。

操作策略：

中短期逢高抛空为主

阶段性买伦铝卖沪铝

取暖季前后滚动做多

风险因素：

中美贸易战;俄铝事件;自备电改革;人民币汇率

贵金属

核心观点：长期贵金属仍有上升空间

短期来看，美联储加息靴子落地同时释放较为鹰派信号短期令贵金属承压。然而疲弱的薪资增速，中美贸易战升温，前期减税利好的能否持续释放，将使美国经济不确定性提升，或许将令美联储再次回到年内3次加息预期上来，9月加息预期或将落空。

叠加中美贸易摩擦升级，美方单方面贸易惩罚性措施，是对公平贸易的挑战，中国有实力也有义务捍卫自身贸易利益，绝不会一味妥协退让，市场避险情绪有望激化对贵金属产生支撑。

长期来看，2018年由于美国大幅减税，经济保持相对稳定增长是可期，适当加息以防止经济过热合理合情，12月的加息概率仍高，也预示着美元在年末很可能再次出现较为强势的上扬，给贵金属带来比较大的压力，出现回调的可能性很高。下半年预计贵金属价格将先扬后抑保持宽幅震荡的态势。

风险提示：美联储加息提速，欧盟债务危机再现，全球通胀回落。

镍

主要观点：

2018年下半年的镍市场，总体上我们认为是个震荡的行情。高点可能出现在15500美元/吨，低点可能出现在14000美元/吨附近。对应国内高点可能120000元/吨，低点可能108000元/吨。

基本面来看，原生镍供应方面比较稳定，电解镍供应持续将维持偏紧张。而需求方面，不锈钢的对镍需求将在三季度开始进一步走弱，对镍价或有所打压。

操作策略：

基于下半年行情为震荡的判断，操作上适合区间操作。同时长期镍牛可能会在三季度宏观波动冲击下有所走弱，如果有效跌破20日线建议偏空操作。

风险因素：

1.宏观风险充分解除

2.终端不锈钢需求表现强于预期

3.外围镍矿供应端再生政策性变化

铅

主要观点：

2018年下半年铅价高开低走可能性较大。

主要逻辑：

短期来看，2018年二季度以来环保检查频繁，原生铅和再生铅冶炼厂经营生产造成明显影响。安徽太和再生铅整合改造缓慢，阜阳承受环保压力铅厂减产幅度较大;江西还原铅生停产;河南、河北将开展涉酸企业排查整治，原生铅冶炼厂被迫限产。环保检查趋严铅市供应偏紧局面短期难以缓解利好铅价。

中期来看，冶炼厂检修完毕原料充裕，环保高压已成常态，后期影响将逐渐减弱。并且下游蓄电池市场在夏季需求过后可能会迎来低谷，供给增加需求放缓，中期可能对铅价造成不利影响。环保政策仍需持续跟踪，后期再生铅新增产能将陆续投放，精铅总供应仍有望维持上升趋势。

整体来看，短期铅锭库存偏低，以及阶段性的环保高压限制国内精铅供应，短期对国内铅价有支撑。但随着传统旺季夏季过后，国内需求恐将下滑，供给逐步恢复将大概率对铅价形成压制。预计最大的不确定性仍在再生铅方面，虽然再生铅产能在逐步扩大，但始终被环保压制无法有效释放，一旦再生铅行业整体完成环保整改，中期铅价重心下移风险较大但短期内很难实现。

操作策略：

1.趋势性短期以回调买入为主;远期以逢高抛空为主

2.把握沪铅期货买近月卖远月跨期套利操作

风险因素：

再生铅整改进度超预期;雾霾超预期导致政策性限产

铜

主要观点：

对于下半年铜市场，我们认为铜价宽松震荡走势，中美贸易摩擦、国内新增冶炼产能释放给铜价造成较大的下行压力。主要基于以下几方面的判断。

其一，欧美货币紧缩将提速，国内去杆杠等因素令中国经济持续承压，国内需要继续降准降税来增加有效需求。

其二，下半年国内冶炼厂检修产能主要集中在6、7月，影响产量较小;国内新增加更多的冶炼产能，因此，下半年精铜产出将加速。

其三，上半年智利Escondida劳工合同谈判顺利达成，对下半年其他矿山劳工合同谈判有促进作用，预计下半年罢工对铜精矿产出的影响下降。

其四，下半年电网投资将发力，成为铜行业消费的主力军。

鉴于此，我们认为下半年铜价的宽幅震荡，伦铜价格运行区间在6400-7200美元/吨，对应沪铜运行区间在48000-53000元/吨。

风险因素：

1.中美贸易摩擦扩大化

2.电网投资实际完成额远低于计划

锡

主要观点：

2018年下半年的锡市场，我们认为总体上是个震荡的行情。高点可能出现在24000美元/吨，低点可能出现在22000美元/吨附近。对应国内的高点可能155000元/吨，低点可能140000元/吨。

供给方面，市场对锡矿供应的减少预期较强，但相对来说高估了供应减少的过程。我们认为锡中长期供给减少是确定的，但短期内进程复杂，后市需要进一步关注市场的冶炼产能情况。

需求方面，环保“回头看”行动叠加贸易战扰动，加之宏观经济情况表现一般，需求端暂无明显亮点。

操作策略：

基于我们判断下半年锡价为140000-155000元/吨的区间震荡，操作上适合区间操作。

风险因素：

1.宏观因素走弱，中美贸易摩擦激化

2.缅甸锡矿远期短缺情况出现变化

3.“回头看”环保因素继续扰动

锌

主要观点：

整体上来看，若下半年金九银十消费预期证实，锌锭库存的再度去化，将短期支撑锌价上扬。但随着锌矿供应回升预期的逐渐提升，并将进一步转为锌锭供应，因此供应上升预期或使四季度锌价高位下移的风险加大。

主要逻辑：

对于2018年下半年锌价，我们认为主要关注以下三方面情况的主要变化。

第一，国内消费旺季是否继续延续，以及传统的金九银十对需求的推动能否在三季度持续。2018年下半年是否会由于环保因素，下游国内消费再遭行政性限产。我们认为，国内锌整体消费随着三季度环保回头看的陆续结束，加上季节性原因，预计国内消费延续良性的可能性更高，并且环保高压督查已成为常态，下游镀锌大厂基本都已完成整改。此外，在金九银十带动下，国内锌锭社会库存有望启动新一轮去化周期。至6月18日国内社会库存同比仍处于偏低水平。因此国内去库过程中，低库存因素对于锌价仍有望形成一定的支撑。

但对于2018年全年锌消费，由于国内经济增速整体放缓，加上今年资金面偏紧，将限制后期偏长时间内的锌消费增长空间，特别是四季度随着天气转冷，北方基建市场将陆续停止，可能将对后期锌价产生不利影响。

第二，国内外锌矿供应回升的节奏。二季度受锌精矿持续紧张，泰克资源与嘉能可、新星签订锌精矿长协价创历史新低。由于国内锌精矿缺口较大，国外锌精矿增量仍不足以弥补国内的原料缺口，国外矿业巨头泰克资源和嘉能可、新星冶炼厂最终敲定2018年锌精矿长单基准TC为147美元/吨，该价格是2006年以来的新低，表明短期原料需求依然较为旺盛对锌价形成利好。

对于2018年下半年，国内外锌矿供应将进一步恢复，但供应增加的节奏需持续跟进。从短期来看，国内外锌矿供应偏紧的态势不改。但随着国内外锌矿供应的逐渐释放，预计三、四季度锌矿供应趋松迹象有望开始显现，且2019年趋松节奏或将加快。

第三，国内冶炼厂是否有集中减产可能。从原料保障度来看，由于国内精矿供应依然趋紧，锌矿加工费保持低位，如果后期政策性环保因素，或者天气因素导致原料供应匮乏，不排除集中停产的可能。特别是若锌价波动较大，尤其是出现高位下调时，对加工费分成形成不利。整体上来看，下半年季度冶炼企业按计划检修的概率较大，集中减产的可能性较低，但延续2017年底的高开工水平面临一定的不确定性。

操作策略：

1.趋势性操作短多长空

2.阶段性把握买沪锌近月卖远月操作

3.阶段性把握买沪锌卖伦锌反套操作

4.中长期把握买铜卖锌操作

风险因素：

美元指数大幅波动;国内环保超预期限制国内锌供应恢复